新安股份 有机硅扩张打造远景动力
□东莞证券 区志航
有机硅部分
1. 扩能明显
目前，新安股份本部拥有2套有机硅单体装置，产能达4万t/a，其控股公司开化合成材料有限公司拥有1套
2万t/a装置，总产能达6万t/a，2005 年产量为6.9～7.0万t。公司在2006年启动建设的10万t/a有机硅单
体项目预计在2007年9～10月份建成投产，再考虑原有装置的技改扩产因素，2008年公司有机硅单体产能将达到
20万t/a。公司的有机硅业务对公司业绩的贡献将持续加大，发展迅猛。
从公司有机硅业务毛利率的走势来看，有机硅制品的毛利率在2003年探低至27.14%后，已随着有机硅单体的
价格上涨而逐步走高，2005年第二季度达到49.75%，2005年全年毛利率达到48.09%，同比增加7.66个百分点。
目前我国有机硅行业依然处于供不应求的格局，因此预计新安股份的有机硅业务毛利率未来2年仍将保持高位，但
产能扩张因素可能导致其毛利率小幅下跌，预计2006和2007年有机硅业务毛利率分别为47.5%和46%。
2. 联产等技术提升毛利率
面临产能扩张带来的挑战，新安股份加强了有机硅下游产品深加工业务，如开发硅烷交联剂、硅油、硅树脂和
硅橡胶等产品。目前控股公司阿坝州禧龙公司拥有1.5万t/a工业硅产能，阿坝州顺鑫拥有2.5万t/a工业硅产能，
开化元通更是拥有5万t/a工业硅产能和5万t/a硅粉的项目。公司对有机硅的深加工开发有望消化公司50%以上
的单体产量，进一步完善公司产业链，提高综合实力。
3. 反倾销保障行业健康发展
2004年5月，新安股份、星新材料和吉林化工3家公司向商务部提交了反倾销调查申请，请求对原产于日本、
美国、英国和德国进口的初级形态二甲基环体硅氧烷（有机硅中间体）产品进行反倾销调查。2006年1月，商务
部作出终裁决定，对上述4国的进口初级形态二甲基环体硅氧烷征收反倾销税（税率为13%～22%），实施期限自2006
年1月16日起5年。反倾销终裁征收反倾销税对公司和国内有机硅产业的发展有重要的保护作用，在一定程度上
减少了国外产品的冲击。
草甘膦部分
1. 将扩能至10万t/a
目前公司的草甘膦产能已达5万t/a，位居亚洲第一、世界第二，具有明显的规模优势。公司已计划将草甘膦
产能提升到10万t/a，主要是通过镇江江南化工完成。公司将在新厂区新建7万t/a的装置，工程预计2008年完
工。届时，公司草甘膦业务的规模效应将更加明显。
2. 草甘膦-有机硅联产降低成本
日前，新安化工的“有机膦与有机硅单体的联产技术”获中国专利优秀奖。公司的“有机膦与有机硅单体的联
产技术”使单体装置的整体技术水平得到大幅提高，综合经济技术指标走在国内同行前列。采用这一新工艺合成的
二甲基二氯硅烷选择性达到85%，精二甲基二氯硅烷含量大于99.95%，接近国际最高的99.99%水平。这些技术的
应用，将对公司降低成本、提高效益，起到明显的促进作用。
业绩预测
未来2年，公司收入和净利润的增长幅度将有所回落，预计2006年主营业务收入收入增长13%，净利润增长
15%；而2007年收入增长20%，净利润增长17%，2006～2007年摊薄每股收益分别为0.878元和1.029元（见表1）。
而2008年开始，新安股份的10万t/a有机硅项目将产生效益，并有力推动业绩增长。
公司的股改方案是以定向转增股份为主。用公司资本公积金向新安股份全体流通股股东转增股本，流通股股东
每持有10股可获得转增股份5.7股，非流通股股东以此获取上市流通权。若换算成送股方式，流通股股东相当于
每持有10股获送2.5股。股改后，公司的股本扩大，每股收益摊薄稀释，2005年每股收益将从转增前的0.959元
摊薄至0.763元，对2006年和2007年每股收益稀释25.97%；新安化工现有的管理团队从传化集团有限公司受让
的2227万股股份在股改完成之日起60个月内不上市交易或转让，即公司在股改中引进了股权激励的制，对于公司
管理以及公司经营来说是一个有效的机制，也在一定程度上表明了大股东认同目前的管理团队。
表1 公司盈利预测表 万元
2005A 2006E 2007E
营业务收入 238760.66 270100.00 324700.00
减：主营业务成本 171896.74 195822.50 237031.00
毛利率/% 28.00 27.50 27.00
主营业务利润 65677.72 72927.00 86045.50
主营业务利润率/% 27.51 27.00 26.50
营业利润 35095.13 37327.82 43834.50
营业利润率/% 14.70 13.82 13.50
利润总额 32260.37 36274.43 42584.41
利润率/% 13.51 13.43 13.12
净利润 21871.88 25172.24 29524.32
净利率/% 9.16 9.32 9.09
EPS(摊薄）元/股 0.76 0.88 1.03
估值分析
1. PE 估值
我们选取了国内相关的新材料和农药类上市公司，以其平均市盈率来对新安股份进行PE估值。2005年国内化
工行业重点公司的平均市盈率为14.99 倍，2006～2007年为11.79和10.18倍，平均数为10.98倍。考虑到有机
硅行业在国内25%左右的需求速度，我们可以适度给予新安股份12～13倍的PE估值，其未来2年股价合理的定价
为11.4～12.4元。
2. DCF估值
根据我们的DCF估值模型，公司合理价值为12.77元。根据PE和DCF估值，目前市场价格距离合理价值还有
20%左右的空间。
新安股份(600596)是国内仅有的3家有机硅单体生产企业之一，目前产能为6万t/a。2005年，公司实现主营
业务收入23.87 亿元，主营业务利润6.56亿元，净利润2.18亿元，同比分别增长40.45%、65.61%、59.32%。其
中，有机硅业务比重越来越大，2005年收入占比39.16%，仅次于草甘膦等农药产品的比重。但是，有机硅已经成
为利润贡献最大的产品，2004年有机硅业务的利润已经占58%以上。