扬农化工  卫生菊酯需求旺盛  价格策略抑制利润增长
□东方证券
　　2006年上半年，扬农化工实现主营业务收入5.9亿元，同比增长31%；实现主营业务利润8054万元，同比下
降9.9%；实现净利润3096万元，同比增长9.0%。公司中期每股收益为0.31元，净资产收益率为7.34%。
　　由于原料成本上涨而公司采取控制产品价格涨幅、抑制竞争对手的市场策略，扬农化工2006年上半年主营业
务利润率和主营利润总额均出现一定幅度下降，但短期利润的损失有利于公司进一步巩固在国内卫生用菊酯市场的
主导地位。受益于消费升级，扬农化工卫生用菊酯产品市场需求增长迅速，上半年实现销售收入达到41850万元，
较去年同期大幅增长37%，体现了卫生用菊酯产品的“类消费品”特征。另外，由于营业费用由去年同期的2054
万元大幅下降至862万元，公司在主营业务利润下降的情况下实现了净利润同比增长。
　　当前农药行业上市公司盈利能力普遍较差，可比公司2006年动态市盈率平均水平达到31倍（见表1，新安股
份因主要利润来源于有机硅而不具可比性）。扬农化工是农化行业上市公司中少有的具备自主创新能力的企业，可
以给予高于行业平均水平的估值。以2007年每股收益和15倍市盈率进行估值，其合理价格中轴约为10.0元，股
价合理波动区间约为9.0～11.0元。
　　预计扬农化工2006～2008年EPS分别为0.50元、0.67元和0.79元，2005～2008年净利润平均复合增长率为
23%。
　　风险提示
　　1.关联交易金额较大  扬农化工2005年向控股股东江苏扬农化工集团有限公司和其他3家关联方采购原料及
成品农药合计金额达到1.089亿元，采购水、电、汽5386万元。
　　2.生产事故  部分菊酯类农药生产过程中使用易燃易爆原料，不排除发生意外事故的可能性，从而影响公司正
常生产和利润水平。
　　3.利润季节性波动  扬农化工卫生用和农用菊酯产品需求均具有明显的季节性特征，一、二季度为生产和销售
旺季，四季度则进行集中检修。

                  表1   2006年农药类上市公司动态市盈率平均水平对比
代 码   名  称     股价    EPS2005A   EPS2006E    P/E2005A    P/E2006E    P/B2005A
000525     红 太 阳    7.16      0.12     0.35         59.7     20.5          3.3
600882    大成农药    3.05      0.06     0.11         50.8     27.7          1.1
600532     华阳科技    3.77      0.08      0.21        47.1     18.0          1.1
000553     沙 隆 达    3.57      0.02     0.04         178.5     89.3          1.2
600731     湖南海利    2.75      0.03      0.06         91.7     45.8          1.2
000407     胜利股份    3.82      0.08      0.13         47.8     29.4          1.9
002018     华星化工    9.61      0.36     0.42         26.7     22.9         2.3
600226     升华拜克    4.54      0.27     0.38          16.8     11.9        1.4
600389     江山股份    4.42      0.30      0.30         14.7     14.7          1.6
     平均                             59.3     31.1          1.7
600486    扬农化工    9.48      0.43     0.51         22.0     18.6         2.5