澄星股份（600078）
利润大幅下降  行业面临洗牌
□杨建标
    澄星股份（600078）于3月14日公布2005年年报，宣布2005年实现主营业务收入16.2亿元，同比增长19.31%；
主营业务利润16095万元，同比下降27.33%；净利润5140万元，同比下降48.63%。
                                     业绩低于预期
    澄星股份2005年全年实现净利润5140万元，每股收益仅0.13元，大幅度低于此前0.20元的预期，见表1。
产品价格下降、毛利率下降和费用大幅度增长是导致公司利润下降的主要原因。
    (1)产品价格下降
    2003～2004年黄磷生产的暴利导致了产能的大幅度增长，虽然云南在2005年第四季度对黄磷生产限电，但前
期大量库存投放市场，黄磷价格出现了较大幅度的下降，最大跌幅近20%。
    (2)毛利率下降明显
    成本推动型行业的特征决定了其在产品价格下跌过程中毛利率会不断下降，见表2。2005年1～4季度，公司
磷酸产品的毛利率分别为14.87%、15.7%、19.01%和12.07%；磷酸盐产品的毛利率则分别为10.73%、8.55%、-0.25%
和-4.89%。公司2005年全年综合毛利率为10.27%，低于我们预期（13.34%）近3个百分点。
    大幅增长的费用也吞噬了公司不少利润，见表3。公司2005年三费支出达到12277.73万元，比年初计划多出
了22.78%。由于计提1100万元的存货跌价准备，公司管理费用达到3974万元，高于我们预期近600万元。

表1  澄星股份2005年计划完成情况        万元
                实际发生额     经营计划    增长比例/％
主营业务收入    161931.75    165000        －1.86
主营业务成本    145294.86    138000        ＋5.29
期间费用     12277.73     10000       ＋22.78

表2  澄星股份2005年各季度产品毛利率情况       ％
     一季度   二季度   三季度       四季度
磷酸     14.87       15.70     19.01     12.07
磷酸盐     10.73        8.55     -0.25     -4.89

表3  澄星股份2005年费用增加情况       万元
            2005年        2004年     增长比例/％
营业费用    5342.68        4232.84     26.22
管理费用    3974.06        2725.50     45.81
财务费用    2960.99        1007.45    193.91

                                下调2006～2007年盈利预测
    磷化工行业的竞争程度超过我们此前的预期，黄磷价格如果长期低迷，也必将影响到公司宣威磷电和弥勒磷电
的效益。我们将公司2006～2007年的每股净收益预测由此前的0.40元、0.65元分别下调为0.26元和0.50元，
以反映黄磷及其下游产品价格与我们预期的差异。目前，澄星股份股改进展依然缓慢，没有取得有效进展。
                                    磷化工行业面临重新洗牌
    磷化工行业面临重新洗牌，实现产业链一体化和进军高端产品方是出路。目前磷化工行业产能过剩明显，五钠、
工业磷酸等普通产品产能过剩尤为严重，行业重新洗牌在即，只有那些拥有“矿-电-磷-精细磷化工产品”一体化
产业链或者具备高端产品生产能力的公司方有可能在竞争中胜出。我们认为在宣威磷电和弥勒磷电投产后，特别是
在取得磷矿和煤矿的开采权后，澄星股份的产业链一体化将基本成型，公司在这一轮行业洗牌中胜出的概率仍然很
大。
    2006年，澄星股份资本支出仍大，资金面临较大压力。公司在年报中披露将在2006年对包括宣威磷电在内的
项目投资71200万元，减去现有货币资金近5亿元，公司尚需增加贷款2亿元左右。由于公司目前资产负债率已经
达到60.72%，且能否在资本市场顺利融资还存在很大变数，公司今年面临着较大的资金压力。
                                       下调评级为“中性”
    平安证券下调澄星股份评级为“中性”，对公司未来增长仍寄予希望。鉴于公司目前面临着行业的无序竞争和
较大的资金压力，且预计股改也难以有好的方案，我们将公司评级下调为“中性”。但公司毕竟是国内磷化工行业
的龙头，如能走出目前困境，未来将面临着很大的发展空间，我们对公司的未来增长仍寄予希望。