中石化旗下三股股改被否  中小股东多指其“不厚道”
□银河证券
　　11月8日，中石化旗下的上海石化(600688)、仪征化纤(600871)和江钻股份(000852)举行了有关股权分置改
革的股东大会，结果3家公司股改方案无一通过。
中小股东怨气多
　　上海石化与仪征化纤股改方案遭否决，明显与A股股东的回购预期落空有直接关系，而江钻股份则很大程度上
是受了上海石化和仪征化纤的拖累。此前，尽管上海石化和仪征化纤为股改方案通过作了一系列针对A股流通股东
的“特殊”安排，但很显然仍没能掩盖住广大中小股东的冲天怨气。由于股改的启动打破了回购整合的强烈预期，
而在前期下跌的基础上，上海石化和仪征化纤股价复牌后再次大幅下跌，因此尽管表面上两大公司的股改方案合理，
但实际上这种安排已经让许多投资者深度套牢，投反对票发泄不满已经成为必然。
　  今年上半年中石化利用股改契机，通过溢价收购流通股而将齐鲁石化、扬子石化、石油大明、中原油气整合，
持有这四家公司股票的投资者稳获至少20%的无风险收益。在示范效应下，投资者认为中国石化必将采取回购的方
式完成上海石化和仪征化纤的退市，这两家公司股价在一年时间里被大幅炒高，与国际原油价格高企所造成的经营
性亏损的基本面相背离。
　　此前已经有媒介指出，市场先前对中石化整合预期过高，三家公司股票价格已经偏离了基本面。虽然A股大鳄
中石化坐拥国家赋予的垄断资源，却也不太乐意给众多小股东做出更多让利。中石化选择先股改后整合的策略，正
是试图降低整合成本。在这种情况下，中石化宣布对子公司股改后，上海石化和仪征化纤股价短期内分别下挫20%、
13%；同样，上海石化和仪征化纤的H股价格跌幅远高于内地挂牌的股票价格。而H股的股东只能用脚投票，而A
股股东则因股改被赋予了用手投票的权利，注定了这样的股改安排不会太顺利。
“后事”费思量
　  由于市场此前认为上海石化和仪征化纤对价水平尚属合理，因此方案被否后，目前已有部分分析师为再表决鼓
吹。 有市场人士表示，尽管上海石化在表决前的换手率很大，还是没有阻止方案被否决。而一旦复牌后股票充分
换手，方案通过的胜算就会加大。股票一旦复牌，两家公司的A股股价面临下挫的可能，也进一步缩小了和H股的
差价。而且“很难”想象公司还会设计其他方案，送股水平也不太可能再提高。对中石化而言，短期内放弃股改选
择回购的可能性也不大。另有人士认为，因为接近年底，有的机构因难以承受继续等待已经打算退场，市场换手率
将因此提高，新进来的股东肯定是接受对价水平的，所以整合预期不算落空，也有利于再表决的通过。且单独对上
海石化而言，由于油价回落、炼油行业回暖，公司第4季度业绩将有大幅提高，也有利于再表决的通过。上海石化
有关人士表示，方案被否后下一步要看大股东怎么安排，但不能按时完成股改其实对谁都没有好处。目前，有关方
面正在考虑对今年底前不能完成股改的上市公司出台惩罚性交易规则，初步设想是对未完成股改的公司明年实行类
似三板的交易规则，每个交易日的上下午各进行一次集合竞价。而拖的时间过长，被边缘化的可能就更大，中小投
资者的损失也可能加大。
　  但该结果目前对中石化而言还谈不上是件坏事。中石化已启动了子公司的股改程序，并且对价看来也颇具诚意，
只是没能顺利通过，很难说相关主管机构会对中石化施加什么样的具体压力；而且因为相关公司股改无法完成，股
价会进一步下挫，这对中石化来说，反而可以降低整合成本，让中石化的整合更有余地，更加经济。另一方面，方
案被否决后，由于香港和内地的股票价差仍然存在，而中石化在整合上也有不同的路径可以选择，近期在香港也不
排除新一轮的对整合炒作和投机的可能，市场和公司的博弈还将继续进行。A股市场的众多中小股东也很难说会满
足于现在的局面，因此未来走势如何发展反而更加难料。