浙江龙盛：稳健灵活 多元增长
□ 东方证券
研究结论
●主业经营策略谋求稳健 浙江龙盛是国内染料龙头，按照中国染料工业协会统计口径，其分散染料和活性染
料的市场占有率分别达到30%和25%，染料产品的价格控制力和竞争力很强，均保持了稳定、较高的毛利水平。公
司IPO 以来，凭借加氢还原的新工艺成功介入了间苯二胺生产领域，不仅进一步降低了分散染料的成本，而且培
育了新的业绩增长点。除此以外，公司在重资产项目上的投资相当谨慎，大多通过低价收购、租赁等方式介入，表
现出了了稳健的经营策略。
●同心多元化的投资及日渐成熟的驾驭能力又彰显灵活性 近几年，浙江龙盛陆续通过低价收购、租赁合作等
多种方式进入了无机化工、汽车零部件等生产领域，可能成为今明两年业绩增长的动力。另外，公司充分利用现金
流充裕的优势，进行了股权、债务等多种形式的财务投资，并将获得不错的投资回报。公司同心多元的投资将为业
绩的稳步增长“锦上添花”。
●2010、2011年主要的业绩增长点 2010年主要的业绩增长点在于染料和间苯二胺量价齐升带来的毛利提高；
控股75%的汽车零部件企业业务规模的进一步扩大；公司投资的印度KIRI股权增值部分及参股公司滨化集团上市
后股权增值部分的可能兑现；变相委托贷款的利息收入等；2011年业绩的主要增长点在于新产品对苯二胺的投产，
间苯二酚产量的进一步增加以及控股75%的无机化工企业龙化化工纯碱、氯化铵、浓硝产能的逐渐释放和达产。
染料业务：2010有望量价齐升
浙江龙盛主要产品为分散染料和活性染料，是这两个领域内的行业龙头，尤其在分散染料领域占有举足轻重的
地位，具有较强的价格控制和引导能力。2009年浙江龙盛的分散染料和活性染料的销量分别为8万t和5万t。据
中国染料工业协会统计，2009年国内染料产量在72万t左右，分散染料产量约29万t，活性染料20万t，浙江
龙盛两种染料的市场占有率分别为28%和25%左右，均居垄断地位。
随着浙江龙盛在分散染料市场的定价能力的增强，其产品毛利率水平逐年提升，在经济萎靡不振的2008年，
公司分散染料的毛利率创纪录的达到30.38%，2009年上半年仍然维持在28.65%的高位。可见，经济危机对于龙盛
这样具有成本优势和垄断地位的龙头企业来讲不啻为一个拓展市场和提高盈利能力的契机。受国内行业整合和金融
危机的影响，2007～2009年国内染料产量均较低，较2006年75万t的高点出现了少量下降，2010年随着宏观经
济的恢复和出口的复苏，预计国内外染料需求将出现较为明显的回升。在危机中苦练内功、渠道优势不断加强的龙
盛必将分享到这一“蛋糕”。以分散染料、活性染料加权平均25%的毛利率估算（这一水平与2009年上半年情况相
当），浙江龙盛如果2010年染料销量增加5万t左右（销量同比增速40%），染料收入销售收入增加8.5亿元，毛
利润将增加2.1亿元。
化工业务：有序扩张，维持高毛利
2003年上市以来，浙江龙盛利用IPO募集资金成功完成了向上游染料中间体的渗透。公司通过加氢还原新型
工艺合成分散染料中间体间苯二胺的项目取得了巨大成功。2009 年公司间苯二胺产量2.2万～2.3万t，其中20%
多自用，其余外售。间苯二胺产品不仅增加了龙盛的利润增长点，也使公司在分散染料上的成本控制能力和市场竞
争力进一步加强。
间苯二胺分普通级和聚合级。普通级主要用于染料、间苯二酚等的生产，聚合级主要用于间位芳纶（1313）的
生产。随着染料生产的国际化转移，欧美间苯二胺的产量逐渐萎缩。国际上主要的间苯二胺生产企业有杜邦、第一
化学、拜耳等，杜邦2万t/a的产能大部分用于芳纶的生产。
普通间苯二胺的下游应用领域主要有分散、合成等染料、间苯二酚、芳纶、环氧树脂添加剂等，目前国内的消
费量在3万t左右，预计，未来随着间苯二胺规模化生产装置的建设以及生产技术与工艺的不断改进，间苯二胺的
生产成本逐渐下降，除染料等传统应用领域外，以“间苯二酚”为代表的新兴应用领域不断得到开发，间苯二胺的
需求量迅猛增加。预计至“十一五”末国内市场对间苯二胺的需求量将达到5.3万t，出口市场对间苯二胺的需求
量将达到1.5万t，合计约6.8万t，间苯二酚、氨纶和出口是主要的增长领域。
浙江龙盛2009年间苯二胺对外销售量在1.8万t，随着公司5000t/a间苯二酚的投产，预计2010年间苯二胺
产量将超过3万t，自用1万t左右，对外销售2万t以上。间苯二酚贡献收入1.7亿元，毛利润7000万元，外
售间苯二胺增加2000t，增加销售收入5400万元，增加毛利2000万元。上述两项合并，将使浙江龙盛2010年销
售收入增加2.24亿元，毛利增加9000万元。
2011年公司5000t/a对苯二胺将投产，另外，间苯二酚0.5万t/a扩2万t/a项目陆续投产，将成为业绩的
主要增长点，预计可以继续增加收入增加3亿元，毛利增加1亿元。
投资业务：驾驭能力日趋成熟
浙江龙盛近几年在资金充裕的情况下，做了一系列较为成功的股权投资和财务投资，确保了较高的资金回报率，
体现了股东价值最大化的经营管理理念，也彰显了管理层对于投资业务的驾驭能力。2010年可能为股东带来较大
投资的几个项目如下：
1.金融投资
公司2008 年持有印度染料上市公司KIRI150万股份，初始投资成本3000万元左右，按目前市价计算的市值
在1.3亿元，预计公司在2009年兑现了部分收益，2010年可兑现的收益在6000万元左右。
公司2007年投资的滨化集团预计2010年一季度在主板上市，公司初始投资额1.43 亿元，持有股权3151万
股，股权比例9.55%，作为财务投资者，不排除上市后公司兑现部分收益的可能性。滨化集团2009 年上半年净利
润1.18亿元，发行后总股本4.4亿元，预计二级市场开盘价不会低于12元，考虑到1月内减持超过1%需通过大
宗交易系统，减持价格可能较二级市场有所折让，保守估计，浙江龙盛该项目股权投资收益将在2亿元左右。另外，
浙江龙盛还有包括旭辉在内的4～5个项目正在积极申报材料已求实实现IPO。
公司2010年初发布公告，通过收购股权并追加债务的方式变相贷款6亿元左右给房地产公司杭州巨城，期限
至2010年底，预计年收益率在20%，加上之前的一些委托贷款，预计2010年委托贷款收益在1.6 亿元左右。
2.实业投资
公司控股75%的定州市长龙汽车配件销售有限公司2008年、2009年分别实现销售收入700多万元和3亿元，
2010 年预计该公司的销售收入将达到15 亿元。
另外，公司控股75%的龙化化工作为龙盛以后的基础化工产品生产基地，完成搬迁后，预计将于2010年中期
投产并达产，包括设计产能40万t/a纯碱/氯化铵及10万t/a浓硝酸。
投资建议：买入
预计浙江龙盛2009、2010 年、2011年的每股收益分别为0.55元、0.85元和1.00元，转债转股摊薄后2010、
2011年的每股收益分别为0.77元和0.91元，以2010年摊薄后20倍P/E估值，公司合理股价15.5元，提高投资
评级至买入。值得注意的是，2010年部分业绩来自于股权投资收益及委托贷款利息收入，其兑现和确认的时间具
有不可预测性，所以公司四个季度的业绩不会均匀分布，极有可能前低后高。