神剑股份(002361.sz)
粉末涂料专用聚酯领域的优质企业
□ 江海证券
粉末涂料行业发展迅速
粉末涂料是一种以树脂为基料，配以固化剂、颜料、填料，经预混合、熔融挤出、粉碎、分级过筛而得到的高
分子材料，通过静电喷涂等方式涂覆于底材表面。在涂料行业中粉末涂料是起步较晚的新兴技术领域，由于具有安
全、环保、节能等方面的优势，粉末涂料不断挤占液体油漆的市场，逐步成为涂料行业的发展方向之一。
就目前来看，全球粉末涂料的年增长速度超过涂料行业的平均水平。2005年欧盟国家粉末涂料占涂料的比例
已达23%、北美市场的这一比例约28%。在中国涂料市场上，2006年粉末涂料的市场份额达到12%，是水性工业涂
料、UV固化涂料、高固体分涂料等环保型涂料品种中发展最快、技术最成熟的品种。
1.用途广泛 中国化工学会涂料涂装专业委员会的行业数据统计结果显示， 国内粉末涂料的主要应用领域为：
家用电器45%，建筑铝型材20%，管道及防腐18%，普通金属表面涂装（电控柜、变压器阀门、工具等）15%。据美
国粉末涂料研究会的统计资料，目前北美粉末涂料的主要市场结构为：家用电器10.4%，汽车12.5%，建材3%，园
艺设施6.4%，普通金属涂装67.7%。
中美粉末涂料的应用领域相差很大，原因在于我国粉末涂料行业是随着家电行业的发展而成长起来的，最初家
电用粉末涂料所占市场份额超过80%，近年来随着我国公路、铁路、房地产业、造船业的发展，以及西气东输、奥
运、世博等重大工程的建设，建筑铝型材用粉末涂料、铁路公路护栏用粉末涂料和管道及重防腐粉末涂料迅速增长。
与国外相比，我国粉末涂料在普通金属涂装、汽车领域将有更加广阔的发展空间。
2.发展迅速 粉末涂料最主要的特点为无挥发性有机物（VOC），而VOC目前为仅次于汽车尾气的第二大大气污
染物。随着环保意识的增强和环保法规的越来越严格，粉末涂料作为最理想的涂料品种引起世界各国重视，世界粉
末涂料市场每年以10%左右的速度持续递增，见图1。
2002年国内粉末涂料产量达27万t，首次超过美国而成为全球粉末涂料第一大生产国。2002年以来，我国粉
末涂料市场保持了较快的发展速度，到2007年销量已达68万t，占国内涂料工业总量的12%左右，占全球粉末涂
料市场份额的47%左右，继续保持全球第一的位置。
3.地位突出 根据合成树脂的不同，粉末涂料一般分为纯环氧型、聚酯/环氧型、纯聚酯型、聚氨酯型、丙烯
酸型等，其中聚酯/环氧型、纯聚酯型是主要品种，目前约占粉末涂料品种的80%左右。
相比环氧树脂，聚酯树脂具有成本上的优势，目前在粉末涂料中的用量占比不断上升。2007年纯聚酯粉末涂
料占粉末涂料比重为34%，比2003年提高17个百分点。另外，在聚酯/环氧型粉末树脂中，聚酯的比例正在逐步
提高，聚酯的使用量正逐步加大，如70∶30（聚酯：环氧）替代50∶50或者60∶40的产品。目前来看，这种替
代效应仍将继续。
公司业务分析
安徽神剑新材料股份有限公司是一家专门生产粉末涂料用聚酯树脂的企业。公司拥有聚酯产能3.5万t/a，2008
年销量居行业第一。目前公司已经占据了全国9%左右的市场份额，规模优势开始显现。
1.经营状况良好 公司主营业务为粉末涂料专用聚酯，近三年销售状况较好，毛利也保持稳中有升的态势，见
图2。
2.规模优势突出 目前行业内共有聚酯树脂生产厂家约200家，但产能普遍偏小。2008年国内粉末涂料专用
树脂销售量在1万t以上的厂家合计销售量为14万t，占市场份额的50%；同时随着前几大生产商的扩产，优势企
业的销售增长速度超过了行业的平均增速，行业集中度进一步上升。神剑股份目前拥有聚酯产能为3.5万t/a，随
着公司市场开拓和影响力的增强，装置已经处于满负荷运行的状态，2009年公司产能利用率已达105.25%。
3.定价机制灵活 聚酯树脂的主要原材料为多元酸与多元醇，其中多元酸以对苯二甲酸最为常见，多元醇主要
是新戊二醇。2009年二者合计占总成本的70%。可见原材料的价格波动对于公司业绩的影响非常之大。
公司的销售模式是订单驱动型的，一般而言，是先有订单然后分批采购原材料进行生产。产品的定价以原材料
为基础，进行一定的利润空间加成。毛利率水平稳定在14%左右。而下游厂商的实力较强，比如阿克苏诺贝尔和杜
邦，由于其在涂料领域地位重要，因此对下游议价能力很强，下游对上游价格的敏感度也不是很高，因此成本的向
下传导也较为顺畅。
募集资金项目
本次发行募集资金用于5万t/a节能环保型粉末涂料专用聚酯树脂项目的建设，项目总投资为1.935亿元，其
中固定资产投资1.335亿元，项目铺底流动资金1800万元，公司自筹配套流动资金4200万元。预计2010 年第二
季度开工建设，建设期15个月，2011年建成，2012年底之前70%达产，2012年后100%达产。
公司新增的5万t/a产能相比现有3.5万t/a而言规模扩张明显。在短时间内消化新增产能确实需要比较高的
营销水平和管理经验。但综合分析后认为公司对新增产能的消化还是比较有把握的，主要原因在于：
①行业整体增长明显 由于粉末涂料本身具有环保和独特的性能优势，在国外已经越来越广泛的被使用。国内
粉末涂料的使用范围随着环境意识的增强也在明显扩大。未来国内粉末涂料的年均增长率将超过15%，全球粉末涂
料的增长率也在6%以上，远超过涂料行业的整体增速。
②公司具有消化产能的实力 公司产品得到阿克苏诺贝尔和杜邦的认可，标志着公司在粉末涂料专用聚酯领域
已经跻身一线厂商的队列。随着公司市场开拓的进行，产能不足已经是公司面临的瓶颈。此次募集资金，将缓解公
司紧张的产能，进一步扩大公司的市场占有率。目前公司在行业内的市场占有率约为9%，未来公司通过扩产和兼
并其他企业将使这一数据提升至30%左右。